可交換債券概述

可交換債券（ExchangeableBond，簡稱EB）全稱為“可交換他公司股票的債券”，是指上市公司股份的持有者通過抵押其持有的股票給托管機構(gòu)進而發(fā)行的公司債券，該債券的持有人在將來的某個時期內(nèi)，能按照債券發(fā)行時約定的條件用持有的債券換取發(fā)債人抵押的上市公司股權(quán)。可交換債券是一種內(nèi)嵌期權(quán)的金融衍生品，嚴格地可以說是可轉(zhuǎn)換債券的一種。

可交換債券的主要特征

可交換債券和其轉(zhuǎn)股標的股分別屬于不同的發(fā)行人，一般來說可交換債券的發(fā)行人為控股母公司，而轉(zhuǎn)股標的的發(fā)行人則為上市子公司。

可交換債券的標的為母公司所持有的子公司股票，為存量股，發(fā)行可交換債券一般并不增加其上市子公司的總股本，但在轉(zhuǎn)股后會降低母公司對子公司的持股比例。

可交換債券給籌資者提供了一種低成本的融資工具。由于可交換債券給***者一種轉(zhuǎn)換股票的權(quán),其預(yù)期年化利率水平與同期限、同等信用評級的一般債券相比要低。因此即使可交換債券的轉(zhuǎn)換不成功，其發(fā)行人的還債成本也不高，對上市子公司也無影響。

可交換債券的功能

（1）融資：由于可交換的債券發(fā)行人可以是非上市公司，所以它是非上市集團公司籌集資金的一種有效手段；（2）收購兼并：當在收購兼并過程中遇到***的問題，可以在實施收購之前發(fā)行專門為收購設(shè)計的可交換債券；（3）股票減持：可交換債券的一個主要功能是可以通過發(fā)行可交換債券有序地減持股票，發(fā)行人可以通過發(fā)行債券獲取現(xiàn)金，同時也可避免相關(guān)股票因大量拋售致使股價受到?jīng)_擊。比如香港的和記黃埔曾兩度發(fā)行可交換債券以減持Vodafone；大東電報也用此方法出售所余下的電訊盈科的股份。

可交換債券的優(yōu)缺點

優(yōu)點

可交換債券可以為發(fā)行人獲取低利成本融資的機會。由于債券還賦予了持有人標的股票的看漲期權(quán)，因此發(fā)行預(yù)期年化利率通常低于其他信用評級相當?shù)墓潭A(yù)期年化收益品種。

一般而言，可交換債券的轉(zhuǎn)股價均高于當前市場價，因此可交換債券實際上為發(fā)行人提供了溢價減持子公司股票的機會。例如，母公司希望轉(zhuǎn)讓其所持的子公司5%的普通股以換取現(xiàn)金，但股市較低迷，股價較低，通過發(fā)行可交換債券，一方面可以以較低的預(yù)期年化利率籌集所需資金，另一方面可以以一定的溢價比率賣出其子公司的普通股。

與可轉(zhuǎn)債相比，可交換債券融資方式還有風險分散的優(yōu)點，這使得可交換債券在發(fā)行時更容易受到***者青睞。由于債券發(fā)行人和轉(zhuǎn)股標的的發(fā)行人不同，債券價值和股票價值并無直接關(guān)系。債券發(fā)行公司的業(yè)績下降、財務(wù)狀況惡化并不會同時導致債券價值或普通股價格的下跌，特別是當債券發(fā)行人和股票發(fā)行人分散于兩個不同的行業(yè)時，***者的風險就更為分散。由于市場不完善，信息不對稱，在其他條件不變的情況下，風險分散的特征可使可交換債券的價值大大高于可轉(zhuǎn)債價值。

與發(fā)行普通公司債券相比，由于可交換債券含有股票期權(quán)，預(yù)計的還本壓力較普通債券減少，且在債券到期時一般不影響公司的現(xiàn)金流狀況，因此可以降低發(fā)行公司的財務(wù)風險。在成熟的資本市場，可交換債券比可轉(zhuǎn)債更容易被分拆發(fā)售，嵌入的認股權(quán)證與債券拆開并且作為單獨的交易工具出售。

缺點

可交換債券的發(fā)行，可能會導致轉(zhuǎn)股標的股票發(fā)行人的股東性質(zhì)發(fā)生變化，從而影響公司的經(jīng)營。比如原母公司持有的上市子公司股票，如果母公司減持欲望強烈時，母公司有可能會發(fā)行較大量的可交換債券，從而在轉(zhuǎn)股完成后子公司的股東變得分散，甚至會影響到子公司的經(jīng)營。可交換債券由于較可轉(zhuǎn)債更為復雜，因此發(fā)行方案的設(shè)計也更為復雜，要求***人具有更為專業(yè)的***及分析技能。

可交換債券與可轉(zhuǎn)債的異同

相同點1、面值相同。都是每張人民幣一百元。

2、期限相同。都是最低一年，最長不超過六年。

3、發(fā)行預(yù)期年化利率較低。發(fā)行預(yù)期年化利率一般都會大幅低于普通公司債券的預(yù)期年化利率或者同期銀行貸款預(yù)期年化利率。

4、都規(guī)定了轉(zhuǎn)換期和轉(zhuǎn)換比率。

5、都可約定贖回和回售條款。即當轉(zhuǎn)換（股）價高于會低于標的股票一定幅度后，公司可以贖回，***者可以回售債券。而可交換債券在實際操作是否約定，還要看以后的具體募集發(fā)行條款，以往發(fā)行的可轉(zhuǎn)換債券都約定了這兩個條款。

不同點

1、發(fā)債主體和償債主體不同。可交換債券是上市公司的股東；可轉(zhuǎn)換債券是上市公司本身。

2、發(fā)債目的不同。發(fā)行可交換債券的目的具有特殊性，通常并不為具體的***項目，其發(fā)債目的包括股權(quán)結(jié)構(gòu)調(diào)整、***退出、市值管理、資產(chǎn)流動性管理等；發(fā)行可轉(zhuǎn)債用于特定的***項目。

3、所換股份的來源不同。可交換債券是發(fā)行人持有的其他公司的股份，可轉(zhuǎn)換債券是發(fā)行人本身未來發(fā)行的新股。

4、對公司股本的影響不同。可轉(zhuǎn)換債券轉(zhuǎn)股會使發(fā)行人的總股本擴大，攤薄每股預(yù)期年化收益；可交換債券換股不會導致標的公司的總股本發(fā)生變化，也無攤薄預(yù)期年化收益的影響。

5、抵押擔保方式不同。上市公司大股東發(fā)行可交換債券要以所持有的用于交換的上市的股票做質(zhì)押品，除此之外，發(fā)行人還可另行為可交換債券提供擔保；發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券，要由第三方提供擔保，但一期末經(jīng)審計的凈資產(chǎn)不低于人民幣十五億元的公司除外。

6、轉(zhuǎn)股價的確定方式不同。可交換債券交換為每股股份的價格應(yīng)當不低于募集說明書公告三十個交易日上市公司股票交易價格平均值的百分之九十；可轉(zhuǎn)換債券轉(zhuǎn)股價格應(yīng)不低于募集說明書公告二十個交易日該公司股票交易均價和前一交易日的均價。

7、轉(zhuǎn)換為股票的期限不同。可交換公司債券自發(fā)行結(jié)束之日起十二個月后方可交換為預(yù)備交換的股票，現(xiàn)在還沒有明確是歐式還是百慕大式換股；可轉(zhuǎn)換公司債券自發(fā)行結(jié)束之日起六個月后即可轉(zhuǎn)換為公司股票，現(xiàn)實中，可轉(zhuǎn)換債券是百慕大式轉(zhuǎn)股，即發(fā)行六個月后的任何一個交易日即可轉(zhuǎn)股。

8、轉(zhuǎn)股價的向下修正方式不同。可交換債券沒有可以向下修正轉(zhuǎn)換價格的規(guī)定；可轉(zhuǎn)換債券可以在滿足一定條件時，向下修正轉(zhuǎn)股價。

可交換債券在限售股解禁中的應(yīng)用

可交換債券在減持股份方面的運用在海外已有大量實例，比如香港的和記黃埔曾兩度發(fā)行可交換債券以減持Vodafone；大東電報也用此方法出售所余下的電訊盈科的股份。此外，歐洲很多企業(yè)為提高透明度和向其他方向發(fā)展，都會發(fā)行此類債券以解除公司之間互相控制的情況，一些***也會透過發(fā)行可交換債券把公營企業(yè)私營化，例如韓國存款保險局發(fā)行了30億美元的債券用以將該國的國營電力公司Kepco私營化。

隨著當初因股權(quán)分置改革而產(chǎn)生的限售股逐漸解禁，如何解決好這部分解禁股上市流通帶來的市場沖擊將是未來一段時間股票市場必須正視的問題。由于可交換債券在減持方面的一些優(yōu)勢，其對于順利解決限售股解禁問題具有重要的意義。若采取由控股母公司發(fā)行可交換債券的辦法，母公司在債券成功發(fā)行后可即時獲得一筆融資，而在達到轉(zhuǎn)股條件時可交換債券又可以轉(zhuǎn)換成其上市子公司的股份，在不增加上市公司總股本的情況下，實現(xiàn)母公司對子公司股票的減持，發(fā)行可交換債券相對于在二級市場上直接拋售具有明顯優(yōu)勢。

限售股解禁的減持方式比較

直接拋售

特點：可以直接獲得資金，但在減持數(shù)量較大時容易對股價形成沖擊，從而增大成本。此外，受***減持新規(guī)的限制，超過1%的減持需走大宗交易系統(tǒng)，因此對于大規(guī)模減持而言，直接在二級市場上拋售需要更長的時間，對企業(yè)的形象也會造成一定負面影響。

發(fā)行可交換債券

特點：可以得到初始資金，相對于普通的債券融資方式，其利息成本低，且可以實現(xiàn)溢價減持。由于轉(zhuǎn)股是個持續(xù)的過程，因此減持對市場的沖擊小。發(fā)行債券是企業(yè)通過其信用融資的正常行為，而可交換債券又是創(chuàng)新品種，有助于樹立正面的企業(yè)市場形象。

其對發(fā)展證券市場的現(xiàn)實意義

一是為上市公司股東進行市值管理和債務(wù)融資提供了一種可選擇的渠道。由于可交換債券與可轉(zhuǎn)債、分離債相似，債券中含有認股期權(quán)，因此其發(fā)行預(yù)期年化利率一般會大幅低于普通公司債券的預(yù)期年化利率或者同期銀行貸款預(yù)期年化利率，發(fā)行人可以節(jié)約大筆利息支出。在證券市場實現(xiàn)股票全流通的條件下，有利于股東利用這一金融工具進行股票市值管理，也有利于減少大股東由于缺乏籌資渠道而占用上市公司資金的情況。

二是為上市公司股東提供了一種新的流動性管理工具。一些上市公司的股東因經(jīng)營上出現(xiàn)暫時的資金困難，不得不拋售股票以解燃眉之需。可交換債券后，這類股東可以通過發(fā)行可交換債券獲得所需資金，而無需拋售股票。

三是可交換債事先鎖定了未來的換股價格，該特點決定了其持有者大多數(shù)是長期看好公司、對換股價格較為認同、具有價值判斷能力的***機構(gòu)，這有利于穩(wěn)定市場預(yù)期，引導***理念的長期化和理性化。

四是為機構(gòu)***者提供了新的固定預(yù)期年化收益類***產(chǎn)品，有利于加強股票市場和債券市場的連通。可交換債券的特點是，***人同時獲得了按照票面預(yù)期年化利率享受利息和按換股價格交換股票的期權(quán)，這使可交換債券比較適合追求穩(wěn)定預(yù)期年化收益的***者，特別是證券***基金、保險資金、社保基金、養(yǎng)老基金、企業(yè)年金等。